两会为证券市场定了什么调子

两会已渐渐进入尾声了，近期证监会主席肖钢等证券监管部门的领导发表了不少有关证券市场讲话，如肖钢表示，注册制改革实际上是一个综合性改革。又如深交所总经理宋丽萍认为，中小板将试行早间信披制度。另外，还有不少的人大代表和政协委员对证券市场提出了不少意见。在这当中，有那些说法有可能对未来证券市场发展会产生较大的影响？值得投资者高度关注的？

“改革牛”引领资本市场新常态

黄湘源

肖钢主席在两会期间有一个非常重要的表态：“我赞同‘改革牛’的观点”。笔者认为，这也是对两会一切有利于促进股市持续走牛之政策红利的最重要和最根本的认识。

对于本轮牛市，市场有“杠杆牛”、“结构牛”等诸多表述。这些表述虽然分别从不同侧面概括了本轮牛市的某些特点，却都没有真正说到点子上。尽管今年头两个月国民经济总体上延续去年以来的放缓态势，但中央确定的指导方针并不是像以往那样加大投入保增长，而是深化改革稳增长。为具体贯彻落实中央深化改革的方针，两会密集出台的政策或规划广泛涉及了创业创新、互联网+、三大区域经济发展战略、国企改革、价格改革、金融改革等诸多深层次领域，其中当然也包括实施注册制改革。一方面，深化改革稳定了市场预期，经济转型成为股市上涨的强大动力，另一方面，资金进入股市也是支持实体经济。十分显然，无论是“杠杆牛”还是“结构牛”的提法，都不如“改革牛”更准确更深刻更全面地说明了人们对政策红利带来的这轮牛市所寄托的充分预期。

大盘蓝筹股的崛起也好，中小创的突围也好，异彩纷呈的牛市充分显示了资金对本轮牛市无与伦比的信心。而这种信心显然并不仅仅是由资金来源的丰富和充沛所决定的。无可否认，融资融券特别是融资业务的规模已超过1万亿元，为股市上涨提供了资金支持。但我们在充分肯定杠杆作用积极意义的同时也不能不看到，随着杠杆率的不断上升，去杠杆将是终究要遇到的最大麻烦。历史和现实无不告诉我们，即使在美、欧、日等发达经济体，去杠杆也是一个相当艰难的问题。中国经济和中国股市同样也将不外乎如此。这正是证监会之所以在牛市似乎格外需要两融的时候不得不加强对融资融券业务监管的道理之所在。我们既要看到股市上涨的合理性、必然性，同时，也要看到风险，提示风险，防范风险，其中尤其需要防范的无疑是杠杆风险。如果说，经济新常态的最大机遇在创新，那么，创新的关键则在改革。改革，只有改革而不是杠杆化才是牛市最重要最根本的最大推动力。

我们的市场一向就有热衷于概念与题材炒作的风气，两会概念股的炒作更不例外。凡是政府工作报告有所提及或高层重点关注的领域，相关概念股往往成为市场资金趋之若鹜的对象与目标。市场的投机炒作异常疯狂。这其实是不正常的。注册制改革的推进、多层次股权市场体系建设的加强、交易所债券市场的完善、衍生品市场的发展等，必将推动多层次资本市场建设取得长足的进展。但是，如果不能很好地坚持市场化、法治化导向，而是疯狂炒作和透支改革的“含金量”，那么，“改革牛”也很容易变为“泡沫牛”。这对于一个健康牛市的良性运行和持续推进将是非常不利的。在这方面，以往并不是没有值得记取的教训。

要使两会概念成为持续推进牛市行情的正能量，关键还是在于改革。认真贯彻落实两会所确定的改革大政方针，不断加大改革力度，切实落实各项改革的进度，真正使改革成为经济转型和资本市场建设的强大推动力和最佳催化剂，才能更好地推进牛市健康深入持久地发展。在笔者看来，这就是“改革牛”的全部内涵，同时，不妨也可以说是“改革牛”的真谛之所在。

重点关注注册制与深港通

皮海洲

在今年的“两会”上，证监会主席肖钢及其他有关证券监管部门的领导相继发表了不少有关证券市场讲话，包括不少的人大代表和政协委员也对证券市场提出了不少建议。而在这些讲话与建议当中，有那些说法有可能对未来证券市场发展会产生较大的影响，值得投资者高度关注呢？个人以为，投资者可重点关注注册制与深港通的相关情况。

之所以要重点关注注册制与深港通，是因为二者均事关证券市场的全局发展。如注册制改革，事关发行制度改革事宜。不仅IPO审核权将由证监会下放到交易所，而且IPO门槛还会降低，甚至将取消对IPO公司的盈利要求，这将为IPO公司的发股上市大开方便之门，而让投资者更加难以辨别上市公司的好坏了，将会有不少的垃圾公司因此混进股市中来。又如深港通，将打通深市与香港市场的投资通道，这是继沪港通之后，中国股市对外开放的又一个步骤。

也正因为注册制与深港通的影响都是全局性的，所以这两个内容在今年的两会上受到了高度的关注。不仅证监会主席肖钢在“两会”上一再提起，包括其他的有关领导以及沪深交易所的领导，也是在不同的场合上多次提起。这两个内容甚至被写进了李克强总理所作的《政府工作报告》，以至“适时启动‘深港通’试点”、“实施股票发行注册制改革”成了《政府工作报告》里提出的关于资本市场改革发展的两项重要任务。二者也因此成为今年“两会”上有关资本市场的最重要的两大话题。

而正因为“适时启动‘深港通’试点”、“实施股票发行注册制改革”成为《政府工作报告》中提出的两项重要工作，所以“两会”结束之后，这两项工作就会得到大力推进。如注册制改革，从肖钢主席的讲话来看，就等《证券法》完成修改后即可付诸实施。而《证券法》修改草案将于今年4月下旬由全国人大常委会安排一审，一审过后，《证券法》修订草案将公布，并向全社会公开征求意见，之后再进行二审、三审，预计今年内可以出台。如此一来，《证券法》出台的进程决定着注册制推出的进程。

与注册制改革的“相对被动”不同，“深港通”的备战或许要主动得多。因为目前深港两地交易所都在积极为“深港通”的推出做前期的努力。如今年2月初，深交所理事长吴利军访港，与港交所就深港通方案设计遵循三方面的基本原则达成一致意见；而“两会”前夕，香港特区行政长官梁振英率领多名特区政府官员拜会了中国证监会和国家发改委，希望在深港通等方面继续获得中国证监会的支持。也正因如此，“深港通”在上半年获批、下半年推出当无大的悬念。

就“深港通”的推出来说，或许可以给市场带来一些投资机会。就象“沪港通”带来市场对蓝筹股的炒作一样，“深港通”则有可能给广深本地股、创业板与中小板的高成长股带来更多的投资机会。因此，投资者有必要密切关注“深港通”的进展情况。

而就注册制改革来说，在关注《证券法》审议的进展的同时，投资者更应该关注注册制配套措施的制订情况。比如，加大对弄虚作假行为的查处力度，让欺诈上市者直接退市；又如，切实保护投资者权益，赔偿投资者损失的相关措施。在这个问题上，如果缺少集体诉讼制度，对投资者权益的保护就始终都是一个软肋，保护投资者利益就始终存在致命伤。

注册制改革将产生深远影响

曹中铭

每年的“两会”，资本市场都是关注的焦点，今年亦不例外。对于资本市场，代表委员们从不同的角度与方向提了诸多方面的建议，有些直指市场的焦点问题，如深交所总经理宋丽萍就建议出台对操纵市场刑事案件的司法解释。在众多关于资本市场的建言献策以及谈话中，证监会主席肖钢的言论显然引人关注。

如肖钢日前表示，注册制改革实际上是一个综合性改革，中介机构、市场参与主体都要承担起责任。此前，肖钢曾多次对注册制发表谈话。如在2015年全国证券期货监管工作会议上，肖钢曾表示，推进股票发行注册制改革，是2015年资本市场改革的头等大事，是涉及市场参与主体的一项“牵牛鼻子”的系统工程，也是证监会推进监管转型的重要突破口。从监管部门负责人的表态中，凸显出注册制改革的重要性与份量。

A股市场的新股发行制度，从最初的审批制到目前的核准制，尽管体现着市场的进步，但核准制的弊端同样明显。新股发行要经历证监会发审委的审核，实际上监管部门需要为新股的质地与投资价值“背书”。然而，由于市场造假行为的猖獗，像绿大地、万福生科（行情300268，问诊）等以欺诈发行的方式实现了上市，而担任审核职责的发审委却无须为之承担任何的责任，这显然也有失公平。

另一方面，核准制下，新股什么时候发行，过会的新股哪些能够发行，以及放行多少新股上市，这一切都由证监会说了算。因此，证监会利用核准制，客观上能够调控新股发行的数量与密度。也就是说，市场上的新股发行，监管部门可以运用“有形之手”进行操控，而新股所谓的“市场化发行”，其实也蜕变为“伪市场化”发行了。

A股新股发行要实行注册制，虽然还需要经过对证券法进行修订，而一旦注册制“被实施”，其影响必将是深远的。首先，新股发行将真正实现“市场化”，有利于推进A股的市场化进程。新股以什么样的价格发行，什么时候发行，市场的承受力与投资者的认同将起主要作用，而监管部门调控新股发行的“有形之手”也有望退出市场。

其次，注册制实施后，发行人将成为信息披露的主要责任人，而包括保荐机构、会计师事务所、律师事务所在内的中介机构也将承担更多的职责与责任。由于注册制以信息披露为核心，一旦任何一个环节存在瑕疵，将影响到投资者的判断，进而影响到其利益，因此，对违规中介机构的严惩将是应有之义，反过来又将促使中介机构更加勤勉尽责。

其三，注册制改革将对现行的退市制度形成挑战。由于新股发行变得更加容易，核准制条件下尚有浑水摸鱼者，虽然今后亏损企业也有可能上市，但那么连年亏损的企业，显然不会被投资者所看好，其发行将存在失败的可能。若此，造假上市将不可避免。但退市新规对重大违法者的重新上市留下“后路”，实际上也为造假上市者留下了一条“绿色通道”。

其四，投资者利益如何保护将考验着监管者的智慧。证券市场任何一次制度变革，都必将影响到市场利益的重新分配，也必将影响到中小投资者的利益。新股发行实行注册制，市场是否会对新股上市不堪重负，是否会有造假上市的出现，投资者利益如何保护等，无疑是监管部门必须面对的问题。