“比萨斜塔”总有倾覆的危机：万科股权之争的启示

不谈正义邪恶，只谈管理缺陷

近日，关于万科第一大股东的控制权之争成为标题新闻，王石先生正因为此和宝能系准备进行一场收购和反收购的大战。无论在媒体眼中谁是门外的野人，谁是正义商道的捍卫者，这场争斗总会有个胜负。做为客观的管理人士，我们无意评论孰是孰非，也不在意鹿死谁手，因为这根本不重要。

为什么呢？因为即使万科管理层凭借舆论优势，仰仗外围友军出手搭救，躲过了这次宝能系的狙击，在未来，这家房地产企业也会持续面对新的潜在股权争端。赶走个张三，未来还会再来个更强壮的李五。因为万科的资本结构，按照我们的资本成长理论，存在先天结构缺陷，是一个典型的“比萨斜塔”，稍有不稳，就可能产生倾覆的危机。

大企业资本结构的“美与丑”

像万科这样的大企业，其资本结构形象的说，好似“一座塔”，也是一个三棱体的结构：

在这样一个资本结构塔形结构中，如果企业资产负债率适中、股权结构稳定、资本层级不过长，那企业就成长在一个健康的、稳定的金字塔中。相反，如果这三个关键指标的任何一个除了问题，就会导致企业成长的崩塌性危机。

万科的“比萨斜塔”式资本结构

以万科为例，这次宝能系的收购，就是由于万科的股权比率过于分散，第一大股东持股比例过低造成的。我们从2015年第三季度万科披露报告就能够看到这样的分散性股权结构：

作为大股东的华润股份，仅持有万科15%的股权，其他的股权是高度分散在其他流通股东手中的。这样的股权结构，没有危机时，可以方便管理层实现内部人控制，但在出现潜在收购对手时，就没有人能轻易搭救了。

由于股权分散问题的出现，上面我们所说的大企业资本金字塔，就会变成一座岌岌可危的“比萨斜塔”，控制权将可能随时易人。如果形象的用下图来看这样的资本结构，是不是会有所感受？

“比萨斜塔”曾经害苦了蒙牛

不止一个大企业由于这样过于分散的股权结构而出现重大危机。前些年享誉江湖的牛根生先生和他创办的蒙牛集团，就是在高歌猛进之后，突然倒在“比萨斜塔”的倾覆瞬间。我们看看蒙牛当时的股权结构就明白了：

上市的蒙牛，没有绝对有话语权的股东。平时大家相安无事，但是三聚氰胺事件发生，原有的股东默契在这样的突发事件面前苍白无力，牛根生先生不得不放弃他经营了半生的企业，控制权转手让人。如果牛先生当时没有过多过快的分散股权，可能今年的蒙牛，就会是完全不同的企业了。

亡羊补牢，未为晚矣

万科也好，其他大企业也好，当大家认识到比萨斜塔的资本结构危机，就要及时的改进和调整自己过于分散的股权结构，树立一个资本市场上稳定的大股东投资人位置，这是对市场的交代，也是对企业长青基业的交代。

如果王石先生真正考虑到百年以后的万科信誉和品牌，修正万科在资本结构方面的缺陷，正当其时。

如果，这次通过定向增发的形式，可以使某个组织或者管理团队成为代表长期万科利益的稳固大股东，善莫大焉。我们正拭目以待。