太平洋——五粮液17年一季报点评：一批价稳步上涨，利润略超预期

投资要点:

公司发货节奏控制到位、各地一批价稳步上涨,渠道管理水平进一步提高

一季度末预收款62.37亿,环比微降、同比下降8.6个点。因为去年春糖期间公司出台提高出厂价20元至679及取消相应补贴和承兑政策,渠道赶在政策关门之前打低价货的款,而今年公司为了进一步挺一批价,在16年9月中旬出台提高出厂价60元至739的政策后,到17年春节及春糖期间、除了有阶梯性的给予承兑汇票支持以外、没有其他直接补贴政策,因此今年一季度渠道并没有关门打款的时间节点。公司在去年一季度收入增长31%的高基数下、预收款仍保持高位的情况下,一季度收入仍能有15%的增速实属不易。

账上货币资金364.44亿创历史新高,应收票据同比下降18.61%、环比增长37%至131.59亿,销售商品、提供劳务收到的现金77.05亿,与收入预收款项基本配平。经营活动产生现金流净额18.44亿同比大幅增长143%、环比增长62.6%,经营质量愈发扎实。

目前五粮液各地经销商反馈一批价格稳步上涨至790元、动销顺畅、库存水平偏低。公司发货节奏控制到位,经销商按月打款,目前厂商进销存一体化系统使得厂家根据各地经销商实际库存来确定发货节奏来保持经销商合理偏低的库存水平,同时整个供应链条上的反应速度非常及时,一天之内中转仓就能发货到经销商,公司整体渠道管理水平进一步提高。

涨价带动毛利率大幅上升,坚定挺价销售费用率下降

公司一季度毛利率48.63%同比大幅增加4个百分点涨价效应体现(今年739、去年同期659元出厂价),销售费用率10.79%下降2个百分点和今年以来坚定挺价策略、渠道政策上费用投放比例进一步降低相关。整体期间费用率下降2.8个点,净利率提升2.5个点至35.37%。

盈利预测与估值

公司规划17年华东营销中心80亿、其他六个中心120以上、五粮系列酒75-80亿,整体收入规划280亿。17年定调“名酒+民酒”,违规减量、增量溢价是高端酒的全年策略,股东大会传递出“无量可增”、旺季到来前每瓶30元的溢价增量将停止(即以769拿计划外配额)的信息。提升品牌形象和高度是公司今年的重点,专卖店升级也是提升品牌的一个方面,一季度增加近百家形势很好。一季度系列酒的重点品牌增长两位数以上,今年目标30%。管理团队的变换、公司各方面持续向好,这种势头将被逐季印证。我们预计17~18年EPS为2.18、2.7元/股,给予今年25倍PE,目标价54.5元,维持“买入”评级。

风险提示:

市场竞争加剧,成本上升,食品安全问题。