跌无可跌：2016年经济肯定触底了？

1月19日国家统计局召开新闻发布会，公布了2015年经济状况，全年GDP增速6.9%，创下25年新低。对经济走势，到底该有多悲观？

（一）2016是不是底？

国泰君安证券认为，"新5%比旧8%好"。受微刺激效用递减、金融业基数高及去产能影响，2016第一季度再下台阶至6.5%。房地产、出口跌无可跌，但去产能刚刚开启，经济处在缓慢探底期。经济L型，产业结构发生巨变。

中投证券预计，2016-2020年的底部是在6.5%。经济是加速探底的过程，实际增速会在6.7%左右。

兴业证券指出，地方投资意愿不足、房地产投资能力有限共同导致整体数据偏弱，这两大因素使得2015年经济经历了一轮"压力测试"。2016年两大制约逐渐缓解，不必过度悲观。

尽管短期来看，经济仍面临出口承压、企业盈利恶化、银行坏账风险等问题，但整体来看，包括地产、地方投资在内的重要制约或将有所弱化。地产方面，目前开发商的债务还清现象比较显著，同时融资成本较低。另一方面，由于2013年集中开工的房子基本完工也意味着资金支出压力的缓解。再叠加过去几年开工少，供给短期内承压使得开放商的议价能力是上升的。

图：房地产销售增速高位盘整（来源：平安证券）

实际上，近期地产价格、销售的回升使得开发商的现金流已经有所改善。从这个角度来说，房地产的投资能力将有所改善。而对于地方政府来说，无论是财政宽松还是2016年已经公布的地方政府置换额度有所增加，均意味着地方政府的投资意愿也或将提升。总之，今年经济的两大制约或都将有所改善，从而使得增长压力逐渐缓解。

（二）防止经济"失速"

交通银行认为，2016年经济运行存在四方面不确定性。一是全球经济缓慢复苏但前景并不明朗，可能影响出口增长。二是美联储进入加息通道，对资本流动带来持续影响。三是在去产能与工业通缩双重压力下工业增长仍将放缓。四是房地产投资能否企稳存不确定性，可能影响投资增长。

接下来的两年是经济走势的重要时间窗口。2016年波动加剧，"稳增长"压力较2015年更大，需要政策求变。2017年寻到"十三五"底部的概率更大。

政策着力预防一、二季度投资失速。

第一，一季度基建投资高位稳定，二季度具有不确定性。一季度基建投资有望在高位保持稳定。预计将维持18%-20%的增速。

第二，制造业投资一季度下滑趋缓。固定资产到位资金中卙70%左右的自筹资金增长9.5%，增速提高0.3个百分点。制造业投资增速不自筹资金增速相差1-2个月左右，四季度以来自筹资金增速的改善将带动一季度制造业投资增速下滑趋缓。预计一季度制造业投资增速在7%以上。

图：2015年四季度自筹资金增速改善

第三，房地产投资一季度下滑难改。仍销售数据来看，销售面积和金额增速延续8月份以来的钝化态势，这个月更是出现了下滑。二者的累计增速分别较上月下滑0.9和1.2个百分点至6.5%和14.4%，当月同比分别为1.6%和8.0%，回落幅度更为明显。至少在上半年，房地产投资还在调整的深化期。预计一季度房地产投资累计增速将降至负增长。

总之，上半年经济会在四季度基础上再次下滑。新兴市场资金流出在一季度还将延续。资金流出、外汇储备下降，人民币内生性的贬值压力较大。下半年，资金流出压力减少，货币政策的空间更大，财政政策收敛。央行货币政策的手段会在利率空间缩窄后呈现多样化。♦

本文发自1月22日的《周知研报》。周知研报是针对“周知理财”用户的专属行业和市场分析报告。

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